هر آنچه باید در مورد آزمون هاوی بدانید

کمی بیش از یک دهه پیش، ردپای رمزارزها تنها در مقالات دانشگاهی یافت می‌شد. با این حال، اندکی بعد در سال ۲۰۰۹ ساتوشی ناکاموتو با ابداع بیت‌کوین، اثبات کرد که رمزارزها می‌توانند سهم خود را از کتاب‌ها و مقالات فراتر ببرند و جای خود را میان مراودات مالی روزمره مردم باز کنند. امروزه پس از گذشت ۱۲ سال از عرضه بیت‌کوین، ارزش بازار ارزهای دیجیتال از مرز صدها میلیارد دلار عبور کرده و نام بسیاری از این پدیده‌های نوین مالی، بر سر زبان مردم کوچه و بازار افتاده است. در این مقاله از آکادمی مزدکس به توضیح مفهوم آزمون هاوی می‌پردازیم.

رشد خیره‌کننده رمزارزها و روند روزافزون توسعه فناورانه آن‌ها باعث شده تا نهادهای نظارتی و سازمان‌های حاکمیتی از قافله تدوین چارچوب‌های مقرراتی برای این پدیده‌های مالی عقب بمانند. افزون‌براین، وضع و اعمال قوانین کارآمد بر این دارایی‌ها با چالش‌ها و پیچیدگی‌های بسیاری همراه است. در این میان، مهم‌ترین پرسشی که در گام نخست برای تنظیم‌گیری رمزارزها پیش می‌آید این است که آیا این پدیده‌ها باید در قالب ارز دسته‌بندی شوند یا آنکه به چشم اوراق بهادار باید به آن‌ها نگریست؟

همه سرنح‌ها برای پاسخ به این سوال بنیادی به آزمون هاوی (Howey Test) ختم می‌شود. این آزمون می‌تواند نهادهای نظارتی را تعیین ماهیت یک دارایی یاری دهد و مشخص کند که آیا یک معامله ذیل یک قرارداد سرمایه‌گذاری می‌گنجد یا نه.

در این مقاله می‌خواهیم زوایای گوناگون آزمون هاوی را واکاوی کنیم، از پیشینه و مولفه‌های آن بگوییم و دست آخر ببینیم که این آزمون چگونه بر ارزهای دیجیتال اعمال می‌شود.

آزمون هاوی چیست؟

آزمون هاوی، معیاری است که از سوی دیوان عالی ایالات متحده آمریکا برای تعیین ماهیت یک دارایی یا قرارداد به کار می‌رود. مطابق با مفاد این آزمون، اگر دارایی یا معامله‌ای مصداق یک «قرارداد سرمایه‌گذاری» باشد، در زمره «اوراق بهادار» جای می‌گیرد. اوراق بهادار هم ملزم به رعایت الزامات قانونی دو لایحه مادر هستند: یکی لایحه اوراق بهادار مصوب سال ۱۹۳۳ و دیگری لایحه بورس اوراق بهادار مصوب سال ۱۹۳۴ کنگره ایالات متحده آمریکا.

بنا بر تعریف کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا موسوم به SEC نیز، قرارداد سرمایه‌گذاری به قراردادی اطلاق می‌شود که فرد یا نهادی با امضای آن، دست به سرمایه‌گذاری پولی در یک بنگاه تجاری می‌زند و از گردانندگان آن بنگاه، انتظار دریافت سود دارد. مطابق با این تعریف، می‌توان هر معامله، قرارداد یا شبه‌دارایی را فارغ از شباهت‌ها و تفاوت‌های ظاهری با اوراق بهادار متعارف، از منظر حقوقی و قانونی، ذیل اوراق بهادار دسته‌بندی کرد.

پیشینه آزمون هاوی

ریشه پیدایش و ابداع آزمون هاوی به یک پرونده حقوقی در سال ۱۹۴۶ میلادی باز می‌گردد. در آن سال، نزاع قضایی میان کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا و شرکت «هاوی کمپانی آو فلوریدا» (Howey Company of Florida) بالا گرفت. در ادامه کار برای صدور رأی نهایی به دیوان عالی آمریکا کشید. شرکت یادشده در حوزه پرورش مرکبات فعال بود و مزارع پهناوری را در ایالت فلوریدا زیر سطح کشت داشت. مدیران این شرکت، برای جبران کسری بودجه و دسترسی به منابع مالی بیشتر برای تحقق اهداف توسعه‌ای خود، تصمیم گرفتند نیمی از مساحت زمین‌ها و باغ‌های زراعی خود را در قالب قرارداد اجاره به دیگران واگذار کنند.

در ادامه، انبوهی از افراد حقیقی و حقوقی، دست به امضای این قرارداد زدند. بیشتر آن‌ها نه مقیم ایالت فلوریدا بودند نه حتی سابقه‌ای در حوزه کشاورزی داشتند و بیش از همه، تجار و بازرگانان بودند. آن‌ها می‌خواستند که از اجاره باغ‌های شرکت هاوی سود به دست بیاورند.

چندی بعد، خبر اقدام شرکت هاوی به گوش کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا رسید. این نهاد قانونی، شکایتی را به اتهام عدم ثبت قرارداد سرمایه‌گذاری، علیه هاوی روانه دادگاه کرد. در ادامه با فرجام‌خواهی شرکت هاوی، پرونده قضایی برای صدور رأی نهایی، روی میز دیوان عالی آمریکا قرار گرفت. این نهاد عالی سرانجام اعلام کرد که قرارداد واگذاری استیجاری باغات شرکت هاوی، در دسته قراردادهای سرمایه‌گذاری می‌گنجند. از این رو ملزم به انطباق با مفاد قوانین مصوب اوراق بهادار است.

پس از خاتمه این مجادله حقوقی، دیوان عالی آمریکا برای آنکه در پرونده‌های قضایی بعدی، معیاری برای سنجش قراردادهای سرمایه‌گذاری در اختیار داشته باشد، آزمون هاوی را تنظیم کرد تا شناسایی اوراق بهادار و مصادیق آن به سادگی امکان‌پذیر شود.

اما پیش از آنکه زوایای مختلف آزمون هاوی را واکاوی کنیم، بهتر است با اوراق بهادار و انواع آن آشنا شویم.

اوراق بهادار چیست؟

اوراق بهادار، یک ابزار مالی دارای ارزش پولی است که می‌توان آن را در بازارها خرید و فروش یا معامله کرد. سهام، اوراق قرضه، صندوق‌های قابل معامله (ETF)، اختیار معامله و صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک از جمله گونه‌های متعارف اوراق بهادار هستند.

اوراق بهادار را می‌توان در چهار دسته‌بندی عمده جای داد:

۱- اوراق سهام

«اوراق سهام» (Equity securities) به اوراقی گفته می‌شود که نمایانگر بخش از حقوق مالکیت یک شرکت یا صندوق سرمایه‌گذاری است. دارندگان این اوراق، می‌توانند هم از «سود تقسیمی» (Dividend) این اوراق و هم از «سود سرمایه‌ای» (Capital Gain)‌ آن بهره‌مند شوند.

۲- اوراق بدهی

«اوراق بدهی» (Debt securities)، اوراقی هستند که از سوی شرکت‌ها با هدف استقراض از سرمایه‌گذاران منتشر می‌شوند. از مثال‌های اوراق بدهی می‌توان به اوراق قرضه و سفته اشاره کرد.

۳- اوراق بهادار ترکیبی یا مختلط

«اوراق بهادار ترکیبی» (Hybrid securities)،‌ همان‌طور که از نامش پیداست، ترکیبی از اوراق بدهی و اوراق سهام هستند. از نمونه‌های این دسته از اوراق بهادار می‌توان به «اوراق قرضه تبدیل‌پذیر» (Convertible Bond) اشاره کرد. این اوراق را می‌توان به سهام شرکت ناشر آن‌ها تبدیل کرد.

۴- اوراق بهادار مشتقه

«اوراق بهادار مشتقه» (Derivative securities)، گونه‌ای دیگر از اوراق بهادار است که در قالب یک قرارداد میان دو یا چند طرف، منعقد و ارزش آن بر اساس قیمت یک «دارایی پایه» تعیین می‌شود.

مطابق با قوانین مالی حاکم در ایالات متحده، تمامی اوراق بهادار باید مهر تأیید کمیسیون SEC را دریافت کنند. شرکت‌ها یا ناشرانی که از ثبت اوراق خود نزد کمیسیون بورس و اوراق بهادار خودداری کنند، با مجازات روبه‌رو می‌شوند.

حال که به‌طور مختصر با مفهوم اوراق بهادار و انواع آن آشنا شدیم، بهتر است دوباره به موضوع آزمون هاوی برگردیم و مولفه‌های آن را زیر ذره‌بین ببریم تا در ادامه دریابیم که آیا رمزارزها هم مطابق با مفاد این آزمون، ذیل تعریف اوراق بهادار جای می‌گیرند یا نه.

مولفه‌های آزمون هاوی

همان‌طور که پیش‌تر گفتیم، جدال حقوقی میان شرکت هاوی و کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا به تدوین آزمون هاوی انجامید. این آزمون، طی چند دهه اخیر به سنگ محکی فراگیر برای ارزیابی ماهیت معاملات سرمایه‌گذاری تبدیل شده و به کمک آن می‌توان دریافت که یک قرارداد یا طرح مالی، جزو مصادیق اوراق بهادار محسوب می‌شود یا خیر.

در آزمون هاوی، هر معامله، قرارداد یا طرحی که:

۱- مشتمل بر یک سرمایه‌گذاری پولی باشد؛

۲- در یک بنگاه تجاری متعارف انجام شود؛

۳- طرفین از آن انتظار سودآوری داشته باشند؛

۴- سود حاصله، برگرفته از فعالیت تجاری دیگران باشد؛

قرارداد سرمایه‌گذاری قلمداد می‌شود و ذیل دسته‌بندی اوراق بهادار جای می‌گیرد.

گفتنی است که یک قرارداد سرمایه‌گذاری، تنها زمانی اوراق بهادار محسوب می‌شود که مشتمل بر تمامی این چهار مولفه باشد. افزون‌براین، دامنه تعریف کلمه «پول» در شرط اول، می‌تواند فراتر از پول باشد و دیگر دارایی‌های نقدی را هم شامل شود.

همچنین عبارت «بنگاه تجاری متعارف» در شرط دوم، تعریف چندان روشنی ندارد. گرچه بسیاری از دادگاه‌های فدرال، همان تعریف رسمی و رایج از یک شرکت را به‌عنوان تفسیر این عبارت در نظر می‌گیرند؛ اما برخی از دادگاه‌ها هرگونه شراکت جمعی برای سرمایه‌گذاری را نیز ذیل تعریف بنگاه تجاری متعارف دسته‌بندی می‌کنند.

مولفه پایانی آزمون هاوی

مولفه پایانی آزمون هاوی نیز می‌خواهد تعیین کند که سود حاصله از سرمایه‌گذاری، تحت کنترل سرمایه‌گذار است یا آنکه به‌طور کامل از شمول اختیار او بیرون است. به بیان دیگر، اگر در یک قرارداد، سرمایه‌گذار، کنترل ناچیزی بر کم و کیف مدیریت سرمایه خود داشته باشد، به احتمال بسیار، قرارداد از جنس اوراق بهادار است. در حالت عکس اما اگر سرمایه‌گذار، تأثیر چشم‌گیری بر مدیریت سرمایه خود داشته باشد، احتمالا قراردادی از جنس اوراق بهادار امضا کرده است.

نباید از این واقعیت غافل شد که از زمان تدوین آزمون هاوی، بیش از نیم قرن می‌گذرد و در این مدت، بسیاری تلاش کرده‌اند تا با به‌کارگیری ترفندهای مختلف، ماهیت قراردادهای سرمایه‌گذاری خود را از دید نهادهای قانونی پنهان کنند. از همین رو، دادگاه‌ها که وظیفه تفسیر قانون را بر عهده دارند، بیش از شکل و قالب بر جوهره و مفهوم آزمون هاوی تکیه می‌کنند تا بتوانند مانع از قانون‌گریزی افراد شوند. آنچه برای دادگاه‌ها و نهادهای حاکمیتی، اهمیت دارد، واقعیت‌های اقتصادی حاکم بر یک قرارداد است و نه اسامی یا برچسب‌های الصاق شده به آن.

ناگفته نماند که هدف نهایی قانون‌گذار، صیانت از سرمایه‌گذاران خرد و کلان است تا جاعلان و کلاهبرداران نتوانند از زیر بار ثبت قراردادهای سرمایه‌گذاری نزد نهادهای قانونی، شانه خالی کنند و سرمایه‌های مردم را به یغما ببرند.

در ادامه می‌خواهیم بدانیم که ضرورت تدوین و اعمال معیارهای حقوقی از قبیل آزمون هاوی برای کشف ماهیت قراردادها در حوزه رمزارزها چیست.

ضرورت تنظیم‌گری در حوزه رمزارزها

در آمریکا، ایالت‌های مختلف، قوانین و چارچوب‌های مقرراتی متفاوتی را برای ارزهای دیجیتال، وضع و اعمال کرده‌اند. این ایالات، معمولا دو رویکرد حقوقی عمده را به کار گرفته‌اند. در رویکرد اول، برخی از ایالت‌ها با مستثنی کردن رمزارزها از تعاریف اوراق بهادار، راه را برای گسترش پذیرش این دارایی‌ها همواره کرده‌اند. برای مثال، ایالت وایومینگ، به تازگی لایحه‌ای را برای معافیت رمزارزها از مالیات بر دارایی از تصویب گذرانده است. در رویکرد دوم اما شماری از ایالات، بیش از حمایت از پیشرفت‌های فناورانه، سعی کرده‌اند تا با بهبود شفافیت بازار رمزارزها زمینه را برای ارتقای آگاهی عمومی از این دارایی‌های نوظهور فراهم کنند.

در هر حال، تنظیم‌گیری، رکن اساسی پذیرش فراگیر ارزهای دیجیتال است و می‌تواند مزایای بسیاری به همراه داشته باشد، از جمله:

۱- ارتقای امنیت مالکان دارایی‌های مجازی

با قانون‌گذاری شفاف و دقیق، دارندگان رمزارزها از چتر حمایت قانون برخوردار می‌شوند و می‌توانند از نهادهای مجری قانون بخواهند که نقل و انتقالات رمزارزی مشکوک را رصد کند و مانع از دستبرد به حساب‌های رمزارزی شود.

۲- بهبود راندمان معامله‌گری

در یک محیط شفاف مقرراتی، کاربران می‌توانند بدون نیاز به تکرار فرایندهای زمان‌بر احراز هویت، از خدمات صرافی‌ها و پلتفرم‌های معامله‌گری استفاده کنند. همچنین آن‌ها قادرند با خیالی آسوده‌تر از خدمات شرکت‌های حضانتی رمزارزی بهره ببرند.

۳- ارزش‌گذاری دقیق‌تر دارایی‌های دیجیتال

با وضع قوانین مناسب، بهتر می‌توان رمزارزها و دارایی‌های دیجیتال را ارزش‌گذاری کرد؛ زیرا این دارایی‌ها به‌‌طور فراگیرتری در معرض نیروهای طبیعی بازار از جمله عرضه و تقاضا قرار می‌گیرند.

۴- تسهیل سرمایه‌گذاری نهادی

مقررات مناسب، زمینه را برای سرمایه‌گذاری شرکت‌ها فراهم می‌کند؛ زیرا این نهادها می‌توانند دورنمای بهتری از ورود به بازار رمزارزها برای خود ترسیم کنند و در شرایط واقعی‌تری، ریسک‌ها و مخاطرات سرمایه‌گذاری در این حوزه نوپا را بسنجند.

آیا رمزارزها بر مفاد آزمون هاوی منطبق هستند؟

برای پاسخ به این پرسش، بهتر است ابتدا اظهارات دبیر پیشین کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا را مرور کنیم. در سال ۲۰۱۸، «جی کلیتون» (Jay Clayton)، سکان‌دار SEC طی مصاحبه‌ای با شبکه سی‌ان‌بی‌سی گفته بود:

رمزارزهایی مانند بیت‌کوین صرفا جایگزینی برای ارزهای رسمی از قبیل دلار، یورو و ین هستند و اوراق بهادار به حساب نمی‌آیند.

با بررسی مفاد آزمون هاوی درمی‌یابیم که موضع‌گیری کلیتون، چندان هم بی‌راه نیست. بیت‌کوین، طلایه‌دار ارزهای دیجیتال، اگرچه با شرط نخست آزمون هاوی مطابقت دارد؛ اما میانه‌ای با شروط دوم و سوم آن ندارد. زیرا بیت‌کوین بر هیچ شرکت واحدی، متکی نیست، ناشر مشخصی هم ندارد و میزان سودآوری سرمایه‌گذاران آن هم به فعالیت تجاری دیگران وابسته نیست.

افزون‌براین، بیت‌کوین هیچ‌گاه به دنبال جذب سرمایه عمومی برای پیشبرد اهداف توسعه‌ای خود نبوده و از این رو، نمی‌توان آن را ذیل تعریف اوراق بهادار گنجاند. ویژگی‌های بیت‌کوین، بیشتر شبیه فلزات گران‌بها یا الماس است که طی زمان به دلیل کمیابی با رشد قیمت مواجه می‌شوند.

عرضه اولیه سکه از نظر کلیتون

فارغ از بیت‌کوین اما دیگر توکن‌های رمزارزی ممکن است اوراق بهادار به حساب بیایند. برای مثال، نگاهی به پدیده «عرضه اولیه سکه» یا ICO بیندازید. کلیتون در جای دیگری با قطعیت گفته که هر توکنی که از طریق رویداد عرضه اولیه سکه به فروش می‌رسد، بدون شک، اوراق بهادار به حساب می‌آید. وی در بخش دیگری از اظهارات خود افزوده بود:

یک توکن، گونه‌ای از دارایی دیجیتال است که برای مثال، من آن را در قبال دریافت پول به شما می‌فروشم و سپس منابع حاصله را صرف توسعه و رشد یک محصول رمزارزی می‌کنم و در قبال این سرمایه‌گذاری به شما سود می‌پردازم. به این ترتیب، بدیهی است که هر توکنی یک اوراق بهادار است که باید مهر تأیید کمیسیون SEC را دریافت کند.

با این حال، برخی از توکن‌ها با مفاد آزمون هاوی مطابقت پیدا نمی‌کنند و اوراق بهادار به حساب نمی‌آیند. «توکن‌های کاربردی» (Utility Token) از این دسته توکن‌ها هستند. این توکن‌ها شبیه به سکه‌های درون‌برنامه‌ای اپلیکیشن‌ها عمل مي‌کنند که برای اهدافی همچون تسهیل پرداخت کارمزدها یا دسترسی به قابلیت‌های بیشتر به کار می‌روند.

البته نباید از این نکته غافل شد که کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا به دیده تردید به برخی از توکن‌های کاربردی می‌نگرد و به سادگی آن‌ها را از ذیل تعریف اوراق بهادار، مستثنی نمی‌کند.

بنابراین می‌توان دریافت که یک حکم کلی و واحد در مورد انطباق تمامی ارزهای دیجیتال با مفاد آزمون هاوی وجود ندارد و برخی از رمزارزها ممکن است اوراق بهادار به حساب بیایند و برخی دیگر نه.

جمع‌بندی

نهادهای قانونی از جمله کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا به سادگی از کنار مقوله تنظیم‌گیری رمزارزها عبور نخواهند کرد. برای مثال، کافی است نگاهی به جدال حقوقی دنباله‌دار این نهاد نظارتی با گردانندگان پروژه ریپل بیندازید تا دریابید که چگونه یک پروژه رمزارزی با قرار گرفتن در تیررس نظارتی یک نهاد حاکمیتی می‌تواند دچار افول شود.

با رشد فزاینده صنعت ارزهای دیجیتال، بعید به نظر می‌رسد که علاقه کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا برای تدوین و اعمال چارچوب‌های نظارتی برای این حوزه نوپا کمرنگ شود. بنابراین، معیارهای حقوقی از جمله آزمون هاوی، همچنان نقش موثری در تعیین ماهیت بسیاری از ارزهای دیجیتال ایفا خواهند کرد.

در این میان، توسعه‌دهندگان و کارآفرینانی که می‌خواهند از مزیت‌های عرضه اولیه سکه برای جذب سرمایه استفاده کنند، باید بتوانند از پس انطباق با شروط و چارچوب‌های نظارتی نهادهای قانونی بر بیایند تا بتوانند از بروز هرگونه جدال حقوقی احتمالی با حاکمیت جلوگیری کنند.